EIOPA: Οι νέοι κανόνες του παιχνιδιού όταν ένα Private Equity αγοράζει ασφαλιστική εταιρεία
Ακολουθήστε μας στο Linkedin και συνδεθείτε με άλλους επαγγελματίες του κλάδου
Τα ταμεία private equity δεν είναι πια ξένο σώμα στην ευρωπαϊκή ασφαλιστική αγορά. Η EIOPA δημοσίευσε στις 6 Οκτωβρίου 2026 Εποπτική Δήλωση για την αδειοδότηση και τη διαρκή εποπτεία ασφαλιστικών και αντασφαλιστικών επιχειρήσεων που σχετίζονται με το private equity. Το κείμενο, που υιοθετήθηκε από το Συμβούλιο Εποπτών και φέρει ημερομηνία 29 Σεπτεμβρίου, απευθύνεται στις εθνικές εποπτικές αρχές. Στόχος του είναι να διασφαλιστεί ότι οι εξαγορές αυτού του τύπου εξετάζονται με ενιαίο, αυστηρό και βασισμένο στον κίνδυνο τρόπο σε ολόκληρη την Ευρωπαϊκή Ένωση.
Ένα φαινόμενο που δεν είναι πια περιθωριακό
Σύμφωνα με την Εκτίμηση Επιπτώσεων που συνοδεύει τη Δήλωση, τα περιουσιακά στοιχεία υπό διαχείριση των εταιρειών private equity σχεδόν τριπλασιάστηκαν μεταξύ 2016 και 2022 και έφτασαν περίπου τα 12 τρισεκατομμύρια δολάρια. Οι αμερικανικές εταιρείες αντιπροσωπεύουν πάνω από το 70% του παγκόσμιου μεγέθους. Στις ΗΠΑ, 137 ασφαλιστικές ιδιοκτησίας private equity κατείχαν στα τέλη του 2024 το 7,8% των συνολικών μετρητών και επενδεδυμένων στοιχείων ενεργητικού του κλάδου.
Στην Ευρώπη τα μεγέθη είναι μικρότερα, αλλά όχι αμελητέα. Από έρευνα σε δείγμα 16 εθνικών εποπτικών αρχών προκύπτει ότι από το 2014 έως το 2024 καταγράφηκαν 37 εξαγορές ελέγχου ασφαλιστικών εταιρειών από private equity, σε 14 κράτη μέλη. Το συνολικό ισολογισμικό τους μέγεθος άγγιζε τα 270 δισ. ευρώ. Οι 11 από τις εταιρείες αυτές πουλήθηκαν στη συνέχεια. Στο τέλος του 2024 παρέμεναν ενεργές 26 ασφαλιστικές που ανήκαν σε περίπου 20 εταιρείες private equity σε 13 κράτη μέλη, και συγκεκριμένα 11 εταιρείες ζωής, 11 γενικών ασφαλίσεων και 4 μικτές. Διαχειρίζονταν περιουσιακά στοιχεία 260 δισ. ευρώ, δηλαδή το 2,4% της ευρωπαϊκής αγοράς.
Ο μέσος όρος όμως κρύβει μεγάλες διαφορές. Σε ορισμένα κράτη μέλη το μερίδιο των ασφαλιστικών που σχετίζονται με private equity ξεπερνά το 15%, και συγκεκριμένα στην Ελλάδα, το Λουξεμβούργο και την Πορτογαλία. Αξίζει να σημειωθεί ότι στις 16 αρχές που απάντησαν στην έρευνα δεν περιλαμβάνεται η Κύπρος, ενώ εννέα από αυτές ανέφεραν ότι δεν εκδηλώθηκε κανένα ενδιαφέρον από private equity για εξαγορά ασφαλιστικών εταιρειών την περίοδο 2014 έως 2024.
Ευκαιρία και κίνδυνος μαζί
Η EIOPA δεν παρουσιάζει το private equity ως απειλή εκ προοιμίου. Αναγνωρίζει ότι, όταν το μοντέλο εφαρμόζεται σωστά, μπορεί να φέρει πιο διαφοροποιημένη επενδυτική στρατηγική, υψηλότερες αποδόσεις, ευκολότερη πρόσβαση σε κεφάλαια και εγγυήσεις, καθώς και αποδοτικότερη λειτουργία μέσω βελτιστοποίησης κόστους, κάτι που τελικά μπορεί να ωφελήσει και τους ασφαλισμένους. Την ίδια στιγμή, εντοπίζει συγκεκριμένα σημεία τριβής, τα οποία η Δήλωση οργανώνει σε τρεις άξονες: στρατηγική και τρόπο λειτουργίας, υγιή διακυβέρνηση και προληπτικές (prudential) πτυχές. Η Δήλωση σημειώνει επίσης ότι οι κίνδυνοι αυτοί μπορεί να ισχύουν και για ασφαλιστικές που δεν σχετίζονται με private equity.
Άξονας 1: Στρατηγική και αλλαγές στο επιχειρηματικό μοντέλο
Το κλασικό μοντέλο private equity προβλέπει αγορά ελέγχου, ενίσχυση της αξίας της εταιρείας και πώληση σε υψηλότερη τιμή έπειτα από 5 έως 10 χρόνια. Οι ασφαλιστικές υποχρεώσεις, ιδίως στη ζωή, εκτείνονται όμως σε δεκαετίες. Η Δήλωση επισημαίνει ότι οι επενδυτές ενδέχεται να επιδιώκουν και ανάκτηση αξίας σε βραχύ χρόνο, ενώ πιο πρόσφατα εμφανίζονται και μοντέλα χωρίς ρητή πρόθεση πώλησης, όπως η αξιοποίηση των περιουσιακών στοιχείων που καλύπτουν τις μακροχρόνιες υποχρεώσεις ως πηγής μακροπρόθεσμης χρηματοδότησης για άλλες εταιρείες του ίδιου ομίλου. Ένα άλλο παράδειγμα είναι η μετατροπή της εξαγορασμένης εταιρείας σε «back book consolidator», δηλαδή σε φορέα που αποκτά ή αντασφαλίζει σε τακτική βάση χαρτοφυλάκια σε run off.
Οι εποπτικές αρχές καλούνται να ζητούν από τον υποψήφιο αγοραστή πλήρη κατάλογο των αλλαγών που σχεδιάζει μετά την έγκριση και, σύμφωνα με τις Κοινές Κατευθυντήριες Γραμμές, επιχειρηματικό σχέδιο τουλάχιστον τριετούς ορίζοντα. Αν οι πληροφορίες δεν επαρκούν, μπορούν να ζητήσουν ακόμη και τα πρακτικά της επενδυτικής επιτροπής ή του διοικητικού συμβουλίου που αποφάσισε την εξαγορά. Οι εποπτικές αρχές καλούνται επίσης να εξετάζουν αν το σχέδιο εξασφαλίζει διαρκείς επενδύσεις σε κρίσιμους τομείς, όπως η πληροφορική και η ψηφιακή ανθεκτικότητα. Όπου εντοπίζονται σημαντικοί κίνδυνοι, μπορούν να τεθούν όροι στη Δήλωση Μη Αντίρρησης.
Ιδιαίτερη βαρύτητα δίνεται στη συμφωνία χρονικών οριζόντων. Αν ο ορίζοντας του επενδυτή και το επιχειρηματικό σχέδιο δεν συμβαδίζουν με τις υποχρεώσεις προς τους ασφαλισμένους, ο εποπτικός φορέας μπορεί να κρίνει το μοντέλο μη βιώσιμο, ιδίως όταν συνυπάρχουν υψηλές αρχικές διανομές προς τους μετόχους ή κίνητρα για πρόωρη έξοδο. Οι εποπτικές αρχές καλούνται επίσης να μελετούν προσεκτικά τη συμφωνία μετόχων και τη συμφωνία εταιρικής σχέσης του ίδιου του ταμείου, να ελέγχουν αν οι κεφαλαιακές δεσμεύσεις περιορίζονται στην εξαγορασμένη ασφαλιστική ή επεκτείνονται σε όλο το ταμείο, και να παρακολουθούν τη σταθερότητά της όσο πλησιάζει η λήξη του επενδυτικού ορίζοντα ή όταν αποτυγχάνουν οι προσπάθειες πώλησης. Σε αυτές τις περιπτώσεις το κίνητρο των ιδιοκτητών να στηρίξουν οικονομικά την εταιρεία μπορεί να μειωθεί σημαντικά.
Στη δομή της εξαγοράς, η Δήλωση ζητά ιδιοκτησιακά σχήματα που δεν είναι υπερβολικά πολύπλοκα. Όταν η δομή είναι πολύπλοκη ή αδιαφανής, ο αγοραστής καλείται να δικαιολογήσει κάθε επίπεδο της αλυσίδας ιδιοκτησίας και να παράσχει πληροφορίες για τους μηχανισμούς διακυβέρνησης και για οποιεσδήποτε τρίτες οντότητες επηρεάζουν τις αποφάσεις. Η εξέταση γίνεται μέσα σε προθεσμία 60 εργάσιμων ημερών, σύμφωνα με το άρθρο 58 της Οδηγίας Φερεγγυότητα ΙΙ. Γι’ αυτό η Δήλωση ενθαρρύνει τον πρώιμο διάλογο των υποψήφιων αγοραστών με την εποπτική αρχή, πριν από την υποβολή της επίσημης γνωστοποίησης.
Άξονας 2: Διακυβέρνηση χωρίς εξαρτήσεις
Οι γενικοί εταίροι των ταμείων ασκούν συχνά ισχυρό έλεγχο στις εταιρείες του χαρτοφυλακίου τους, ενώ ενδέχεται να μην έχουν επαρκή τοπική εμπειρία στον ασφαλιστικό κλάδο. Οι εποπτικές αρχές οφείλουν να διασφαλίζουν ότι η ασφαλιστική διατηρεί ουσιαστική ανεξαρτησία και αντίβαρα, ότι τα μέλη του διοικητικού οργάνου διαθέτουν συλλογικά την απαραίτητη γνώση του ασφαλιστικού αντικειμένου και ότι οι αποφάσεις λαμβάνονται προς το συμφέρον των ασφαλισμένων και των δικαιούχων.
Η Δήλωση δίνει πρακτικά παραδείγματα προσοχής: δικαιώματα ψήφου που απαιτούν θετική έγκριση του μετόχου, ειδικά δικαιώματα μετόχων, παρουσία εκπροσώπων μετόχων σε επιτροπές της εταιρείας και συστήματα αμοιβών διοίκησης, όπως σχήματα μετοχών με πολλαπλασιαστές όταν επιτυγχάνονται συγκεκριμένοι στόχοι. Οι αμοιβές βάσει απόδοσης δεν θεωρούνται από μόνες τους προβληματικές, αρκεί να μην ενθαρρύνουν υπέρμετρη ανάληψη ρίσκου ή βραχυπρόθεσμη συμπεριφορά ασύμβατη με τις μακροχρόνιες υποχρεώσεις.
Στις συγκρούσεις συμφερόντων, οι εποπτικές αρχές καλούνται να παρακολουθούν τις ενδοομιλικές συναλλαγές, όπως συμφωνίες διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων, αντασφάλιση και εξωτερική ανάθεση, εξασφαλίζοντας την αρχή του οίκου αξίας (arm’s length), δίκαιες προμήθειες και επαρκή πολιτική ενδοομιλικών συναλλαγών. Οι επενδυτικές αποφάσεις πρέπει να παραμένουν ανεξάρτητες, ακόμη και όταν ο διαχειριστής περιουσιακών στοιχείων είναι μέτοχος ή μέλος του ομίλου. Τέλος, ελέγχεται αν ο αγοραστής μπορεί να ασκεί έλεγχο ή σημαντική επιρροή ανεξαρτήτως ποσοστού μετοχών, π.χ. μέσω ειδικών δικαιωμάτων της συμφωνίας μετόχων.
Άξονας 3: Επενδύσεις, αντασφάλιση και φερεγγυότητα
Σε επίπεδο επενδύσεων, τα στοιχεία της EIOPA επιβεβαιώνουν διαφορετικό προφίλ. Οι ασφαλιστικές ζωής που σχετίζονται με private equity κατέχουν λιγότερα ομόλογα και περισσότερα μερίδια επενδυτικών οργανισμών, σε ποσοστό περίπου 38% των επενδύσεων έναντι περίπου 22% στην αγορά. Το ποσοστό των στοιχείων που αποτιμώνται με εναλλακτικές μεθόδους αποτίμησης είναι επίσης υψηλότερο, 38,3% έναντι 24,9%, κάτι που υποδηλώνει έκθεση σε πιο πολύπλοκα ή μη ρευστοποιήσιμα στοιχεία. Η πιστοληπτική ποιότητα των στοιχείων δεν διαφέρει ουσιωδώς από τον μέσο όρο της αγοράς, με την επιφύλαξη ορισμένων περιπτώσεων με υψηλή έκθεση σε μη αξιολογημένα στοιχεία. Σε έξι περιπτώσεις, σημαντικό μέρος των επενδύσεων σε κεφάλαια αφορά κεφάλαια που εκδίδονται από τον ίδιο μέτοχο private equity ή συνδεδεμένες οντότητες, κάτι που εγείρει ζητήματα σύγκρουσης συμφερόντων.
Για τα εν λόγω στοιχεία, οι εποπτικές αρχές καλούνται να ελέγχουν αν η εταιρεία διαθέτει το προσωπικό και τις διαδικασίες για ανεξάρτητη αποτίμηση, αν οι επενδύσεις συμβαδίζουν με την αρχή του συνετού επενδυτή, αν οι υποκείμενοι κίνδυνοι αποτυπώνονται επαρκώς στην κεφαλαιακή απαίτηση φερεγγυότητας (SCR) και αν η διαχείριση ενεργητικού και παθητικού είναι ισχυρή.
Η αντασφάλιση είναι ίσως το πιο εντυπωσιακό σημείο των στοιχείων. Οι ασφαλιστικές γενικών ασφαλίσεων που σχετίζονται με private equity έχουν αντασφαλιστικές απαιτήσεις που αντιστοιχούν κατά μέσο όρο στο 30,34% των συνολικών τους περιουσιακών στοιχείων, έναντι 10,95% στην αγορά, δηλαδή σχεδόν τριπλάσιες. Τα αντίστοιχα ποσοστά για τις μικτές είναι 13,07% έναντι 5,03% και για τις εταιρείες ζωής 7,67% έναντι 5,15%. Το 62,7% των απαιτήσεων αυτών αφορά αντασφαλιστές εντός ΕΕ και το 18,31% αντασφαλιστές στις Βερμούδες, ενώ τέσσερις εταιρείες γενικών ασφαλίσεων στηρίζονται σε μεγάλο βαθμό σε offshore ενδοομιλικούς αντασφαλιστές χωρίς αξιολόγηση πιστοληπτικής ικανότητας.
Η Δήλωση εξηγεί ότι η αντασφάλιση μειώνει τις κεφαλαιακές απαιτήσεις και αυτό αντισταθμίζεται μόνο εν μέρει από υψηλότερη επιβάρυνση για τον κίνδυνο αθέτησης του αντισυμβαλλομένου. Ζητά έλεγχο της πραγματικής μεταφοράς κινδύνου, ιδίως όταν τα συμβόλαια προβλέπουν υψηλές ή μεταβλητές προμήθειες ή ρήτρες καταγγελίας, καθώς και προσοχή σε συμβάσεις όπου επενδυτικοί κίνδυνοι και οφέλη μεταφέρονται σε αντασφαλιστή που σχετίζεται με το private equity, χωρίς περιορισμούς στις επενδύσεις του σε εναλλακτικά ή λιγότερο ρευστά στοιχεία. Στα προϊόντα ζωής με συμμετοχή στα κέρδη, υψηλό ποσοστό μεταφοράς ενδέχεται να μειώσει τα οφέλη των ασφαλισμένων. Οι εταιρείες καλούνται επίσης να διαθέτουν επαρκείς πόρους σε περίπτωση που ανακτήσουν τα αντασφαλισμένα στοιχεία στον ισολογισμό τους, και οι σχετικές δημοσιοποιήσεις πρέπει να είναι επαρκείς και λεπτομερείς.
Όσον αφορά τη φερεγγυότητα, οι εποπτικές αρχές καλούνται να ζητούν ολοκληρωμένη ανάλυση των αλλαγών στην Καλύτερη Εκτίμηση, στον υπολογισμό της SCR και στα ίδια κεφάλαια, με σαφή τεκμηρίωση για κάθε αλλαγή υποθέσεων ή μοντέλων. Οι αλλαγές δεν θεωρούνται προβληματικές από μόνες τους, εφόσον τεκμηριώνονται επαρκώς. Σε περίπτωση σημαντικής βελτιστοποίησης του ισολογισμού, η εταιρεία αναμένεται να αξιολογήσει αν ο Τυποποιημένος Τύπος παραμένει κατάλληλος για τον υπολογισμό της SCR. Οι εποπτικές αρχές μπορούν επίσης να εξετάζουν τη ροή των χρημάτων προς και από την επιχείρηση, να αξιολογούν την εφαρμογή εποπτείας ομίλου και να συγκροτούν σώμα εποπτών ή τουλάχιστον συμφωνίες συνεργασίας με τις αρχές που εποπτεύουν άλλες εταιρείες του ίδιου τελικού μετόχου.
Μόχλευση: το χρέος της εξαγοράς
Η Δήλωση αφιερώνει ξεχωριστή ενότητα στη μόχλευση. Σε ορισμένες περιπτώσεις η εξαγορά χρηματοδοτείται με εξασφαλισμένο χρέος, με εξασφάλιση τις δραστηριότητες και τα περιουσιακά στοιχεία της ίδιας της ασφαλιστικής. Ακόμη και όταν το χρέος βρίσκεται στο επίπεδο της μητρικής, ο κίνδυνος παραμένει αν κύρια πηγή εσόδων της μητρικής είναι η εξαγορασμένη ασφαλιστική. Οι εποπτικές αρχές καλούνται να εξετάζουν ολόκληρη τη χρηματοδοτική δομή και, αν το χρέος βρίσκεται σε μητρική εκτός ΕΟΧ, να εξετάζουν συμπληρωματικές εκτιμήσεις φερεγγυότητας σε επίπεδο ομίλου, ακόμη και υπολογισμό ομιλικής SCR στο επίπεδο της τελικής μητρικής.
Ζητούνται σενάρια αντίστροφων stress tests, όπως μείωση των ασφαλίστρων ή κατάρρευση των δικτύων διανομής, και ρεαλιστικές παραδοχές αποπληρωμής. Η Δήλωση προσθέτει ότι δεν θεωρείται ρεαλιστικό να αποπληρώνονται δάνεια αξιοποιώντας σχεδόν το σύνολο των κερδών της ασφαλιστικής, ενώ θεωρείται υψηλού κινδύνου η περίπτωση όπου τα βάρη ή οι ενεχυρώσεις επί της εταιρείας υπερβαίνουν τις δεσμεύσεις του ταμείου για την εξαγορά και διαχείρισή της. Σε επίπεδο παρακολούθησης, προτείνεται εξειδικευμένη αναφορά για τη χρηματοδότηση και ενημέρωση για την πορεία του χρέους.
Γιατί επέλεξε η EIOPA Εποπτική Δήλωση
Η Εκτίμηση Επιπτώσεων εξηγεί και την επιλογή του εργαλείου. Η EIOPA εξέτασε τέσσερις εναλλακτικές, από τη μη ανάληψη δράσης και ένα εσωτερικό έγγραφο μέχρι κατευθυντήριες γραμμές και Εποπτική Δήλωση. Οι κατευθυντήριες γραμμές, με τη διαδικασία «συμμόρφωση ή εξήγηση», θεωρήθηκαν δυσανάλογες, καθώς οι ασφαλιστικές που σχετίζονται με private equity δραστηριοποιούνται μόνο σε περίπου οι μισές χώρες της ΕΕ. Το εσωτερικό έγγραφο θεωρήθηκε ότι υστερεί σε διαφάνεια. Η Εποπτική Δήλωση, σε συνδυασμό με στοχευμένο πεδίο εφαρμογής, κρίθηκε ότι προσφέρει την ισορροπία μεταξύ αποτελεσματικότητας και αναλογικότητας, με καλύτερη προβλεψιμότητα για τους υποψήφιους αγοραστές και ισχυρότερη εφαρμογή για τις αρχές. Η EIOPA δεν αποκλείει να επανεξετάσει το εργαλείο ανάλογα με τις εξελίξεις στην αγορά.
Σύμφωνα με την ίδια την Εκτίμηση, ο συστημικός κίνδυνος παραμένει προς το παρόν περιορισμένος, λόγω του σχετικά μικρού αριθμού τέτοιων εταιρειών, αλλά η εκτίμηση αυτή εξαρτάται από τις τρέχουσες συνθήκες και ενδέχεται να χρειαστεί αναθεώρηση αν αυξηθεί η εμπλοκή του private equity στον κλάδο.
Το μήνυμα της προέδρου της EIOPA
Η πρόεδρος της EIOPA, Petra Hielkema, τόνισε ότι η καλή εποπτεία εστιάζει πρώτα στους κινδύνους και όχι στο ποιοι είναι οι ιδιοκτήτες μιας ασφαλιστικής. Τα ασφαλιστικά σχήματα που ελέγχονται από private equity υπόκεινται στα ίδια εποπτικά πρότυπα με κάθε άλλη ασφαλιστική. Όταν όμως νέες δομές ιδιοκτησίας ή νέα επιχειρηματικά μοντέλα δημιουργούν μεγαλύτερη πολυπλοκότητα ή πρόσθετους κινδύνους, ευθύνη της EIOPA είναι να διασφαλίζεται η σωστή εποπτεία τους. Η Δήλωση, όπως ανέφερε, φέρνει μεγαλύτερη συνέπεια σε αυτή την προσέγγιση σε όλη την ΕΕ, καθώς οι ασφαλιστικές με ιδιοκτησία private equity αποκτούν αυξανόμενη σημασία στην ευρωπαϊκή αγορά.
Τι σημαίνει όλο αυτό
Για τους ασφαλισμένους, το μήνυμα είναι ότι ο ιδιοκτήτης μιας ασφαλιστικής μπορεί να αλλάξει, αλλά η προστασία των συμβολαίων τους παραμένει η πρώτη προτεραιότητα της εποπτείας. Για τους επαγγελματίες του κλάδου και για κάθε υποψήφιο επενδυτή, το κείμενο λειτουργεί ως οδηγός προσδοκιών: ποια έγγραφα θα ζητηθούν, ποιες δομές θα εξεταστούν και ποια ερωτήματα πρέπει να έχουν απαντηθεί πριν ξεκινήσει η επίσημη διαδικασία.
